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【申万宏源金融】保险业2018年一季报综述

大金融研究2020-05-30 10:55:58

报告摘要

寿险新单两位数负增长,NBV 增速承压。一季度由于 134 号文和其他理财产品的收益率提升导致 “开门红”主力销售产品年金险的相对吸引力下降,上市险企新单保费均出现两位数负增长:国寿长险首年保费同比下降 41.7%;平安用于计算新业务价值的首年保费同比下降 16.6%;太保和新华个人业务首年保费同比分别下降 28.2%、49.1%。针对全年新业务价值拐点,我们测算了在不同的新业务价值率下,各上市险企 2018 年新单保费对应的增速:以国寿为例,2017 年国寿按首年保费计算的新业务价值率为 26%,假设 2018年新业务价值率较上年分别提升 1%-5%,新业务价值拐点下对应的全年新单增速为-3.7%--16.1%,对应目前国寿长险首年同比增速为-41.7%,新业务价值拐点面临一定压力。相对而言,平安目前的新单保费增速为-16.6%,新业务价值拐点更为可期。


非车险业务在低基数下快速增长,占比提升显著。1Q18 平安财险非车险业务保费收入190.8 亿元,同比增长 51.1%,车险业务同比增长 7.5%;太保财险非车险保费收入 91.4亿元,同比增长 34.7%,车险业务同比增长 14.1%。与之对应,1Q18 平安财险的非车险占比达到 30%,较去年同期提升 6 个百分点;太保财险的非车险占比达 29%,较去年同期提升 3 个百分点,非车险占比显著提升。


投资资产配置基本保持稳定,投资收益波动加大略有下滑。太保 1Q18 固定收益类资产占比 81.9%,较上年末上升 0.1 个百分点;权益投资类资产占比 13.9%,较上年末下降 0.7 个百分点,大类资产配置基本保持稳定。由于国际及国内权益市场大幅波动,一季度投资收益总体下滑:国寿、新华 1Q18 总投资收益率分别为 3.94%、4.30%,同比分别下降 0.65、0.2 个百分点;平安在 IFRS9 下总投资收益率和净投资收益率均为 3.7%。


750 日移动均线上行释放准备金,归母净利润为最大亮点。国寿、平安、太保、新华 1Q18 分别实现归母净利润135.2 亿元、257.0 亿元、37.5亿元、26.1 亿元,同比分别增长119.8%、11.5%、87.6%、42%。其中平安的归母净利润为执行 IFRS9 下的数据,如果按保险子公司执行 IFRS9 前的会计准则计算,归属于母公司股东的净利润 305.48 亿元,同比增长 32.5%。归母净利润的高增主要是受到 750 日均线上移带来准备金折现率假设更新,存量准备金的释放以及新业务的少提准备金。


投资建议:关注业绩催化与估值底部配置机会。保险长期逻辑不变,短期在“开门红不红”、叠加市场风格切换、利率环境等因素影响下,整体板块较年初出现一定幅度回调,板块估值修复等待业绩拐点催化。当前四大险企估值对应 2018 年 PEV 在 0.7-1.0 倍左右,估值处于历史低位水平,具有一定安全边际。我们建议关注业绩催化与估值底部配置机会,维持行业看好评级,推荐标的:中国平安、中国太保、新华保险。


报告正文

1.一季度整体业绩符合预期,净利润成最大亮点 

四大上市险企 1Q18 业绩总体符合预期。寿险业务上,国寿、太保和新华 1Q18 分别实现原保费收入 2,434.2 亿元、903.1 亿元、394.3 亿元,同比增速分别为-1.1%、20.5%、5.9%,平安 1Q18 实现寿险规模保费 2,305.9 亿元,同比增长 24.9%。四大险企得益于较早进行转型,续期保费拉动效应强劲,在新单销售受压下逆势增长。新业务价值方面,平安一季度实现新业务价值 198.97 亿元,同比下降 7.5%,基本符合预期,其中新业务价值率为 30.2%,同比提升 3 个百分点。


产险业务上,平安、太保 1Q18 分别实现保费收入 632.2 亿元、313.9 亿元,同比分别增长 17.8%、19.5%,主要是非车险在低基数下实现较高增速。综合成本率方面,平安1Q18 的综合成本率为 95.9%,较去年同期持平。



财务指标上,国寿、平安、太保、新华 1Q18 分别实现归母净利润 135.2 亿元、257.0亿元、37.5 亿元、26.1 亿元,同比分别增长 119.8%、11.5%、87.6%、42%。其中平安的归母净利润为执行 IFRS9 下的数据,如果按保险子公司执行 IFRS9 前的会计准则计算,归属于母公司股东的净利润 305.48 亿元,同比增长 32.5%。归母净利润的高增主要是受到750 日均线上移带来准备金折现率假设更新,存量准备金的释放以及新业务的少提准备金。


归母净资产上,截至一季度末,国寿、平安、太保、新华归母净资产分别为 3353.4 亿元、5019.0 亿元、1415.9 亿元,654.9 亿元,同比分别增长 4.5%、6.0%、3.0%、2.8%,整体归母净资产平稳增长。


注:平安净利润受切换 IFRS9 影响,切换前净利润增速为32.5%。

2. 寿险:新单两位数负增长,NBV 增速承压

飘花电影网一季度由于 134 号文和其他理财产品的收益率提升导致 “开门红”主力销售产品年金险的相对吸引力下降,上市险企新单保费均出现两位数负增长:国寿长险首年保费同比下降 41.7%,平安用于计算新业务价值的首年保费同比下降 16.6%,太保和新华个人业务首年保费分别同比下降 28.2%、49.1%。



从新单结构看,国寿 1Q18 长险首年同比下降 41.7%的原因主要是由于公司大幅压缩趸交业务,趸交保费 1Q18 年较上年同期减少 513.17 亿元;与此同时,国寿的长险首年期缴同比增长 1.5%,新华、太保的个险首年期缴保费分别同比下降 49.5%、30.4%。



建议持续追踪全年新业务价值拐点。对于全年新业务价值,我们测算了当今年的新务价值与去年持平时(新业务价值增速 0%即为拐点),对应不同的新业务价值率下,各上市险企 2018 年新单保费对应的增速。以国寿为例,2017 年国寿按首年保费计算的新业务价值率为 26%,假设 2018 年新业务价值率较上年分别提升 1%、2%、3%、4%、5%,新业务价值出现拐点下对应的全年新单增速分别为-3.7%、-7.1%、-10.3%、-13.3%、-16.1%;对比目前国寿长险首年同比增速为-41.7%,可见要实现全年新业务价值拐点,国寿仍面临一定压力。相较而言,平安目前新单保费增速为-16.6%,新业务价值拐点更为可期。


注:26%、39.3%、39.4%、39.7%分别为国寿、平安、太保、新华 2017年全年按首年保费计算的新业务价值率;+1%表示 2018年全年新业务价值率较上年提升 1个百分点,以此类推。

3. 产险:非车险占比提升显著

非车险业务在低基数下快速增长,占比提升显著。1Q18 平安财险非车险(包括意外与健康保险)保费收入 190.8 亿元,同比增长 51.1%,车险业务同比增长 7.5%;太保财险非车险保费收入 91.4 亿元,同比增长 34.7%,车险业务同比增长 14.1%。与之相对应的,1Q18 平安财险的非车险占比达到 30%,较去年同期提升 6 个百分点;太保财险的非车险占比达 29%,较去年同期提升 3 个百分点。


综合成本率上,平安财险 1Q18 的综合成本率为 95.5%,与去年同期持平,产险业务具有持续承保盈利能力。


4. 投资资产:投资收益总体下滑

投资资产配置基本保持稳定。截至 2018 年一季度末,国寿、平安、太保、新华的投资资产分别为 2.66 万亿元、2.56 万亿元、1.12 万亿元、0.70 万亿元。投资资产配置上,太保 1Q18 固定收益类资产占比 81.9%,较上年末上升 0.1 个百分点;权益投资类资产占比 13.9%,较上年末下降 0.7 个百分点,其中股票和权益型基金合计占比 7.2%,较上年末下降 0.2 个百分点,大类资产配置基本保持稳定。



由于国际及国内权益市场大幅波动,一季度投资收益总体下滑国寿 1Q18 总投资收益率为 3.94%,同比下降 0.65 个百分点;新华 1Q18 总投资收益率为 4.30%,同比下降0.2 个百分点。平安在 IFRS9 下由于将更多的权益资产分类为以公允价值变动且其变动计入当期损益的金融资产(FVTPL),受权益市场波动影响较大,总投资收益率和净投资收益率均为 3.7%。从财务报表上看,公允价值变动损益科目出现较大负值,侧面验证今年年初以来权益市场的波动较大。


5. 投资建议 

关注业绩催化与估值底部配置机会。保险长期逻辑不变,在巨大的国内保障型产品消费市场下公司保费及价值可稳定增长,龙头险企在规模、人力、产品优势下估值可逐步修复。短期在“开门红不红”,叠加市场风格切换、利率环境等因素影响下,整体板块较年初出现一定幅度回调,板块估值修复等待业绩拐点催化。当前四大险企估值对应 2018 年PEV 在 0.7-1.0 倍左右,估值处于历史低位水平,具有一定安全边际。我们建议关注业绩催化与估值底部配置机会,维持行业看好评级,推荐标的:中国平安、中国太保、新华保险。 


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